凯达重工即将上会，一季度营收、净利双双两位数下滑，增长乏力叠加轧辊行业天花板偏低，成长空间受限。公司研发费用率远低于同行却维持高毛利率，合理性遭质疑；募资全押产能扩张，无研发投入。实控人夫妇曾 100% 控股，核心岗位多为亲属，公司治理与控制权合规性成最大考验。
4月24日，江苏凯达重工股份有限公司（下称“凯达重工”）即将迎来北交所上市委的拷问。
凯达重工一季度营收、净利润均双位数下滑，市场规模“含糊”，研发费用率低于同行却实现高毛利率，公司家族治理问题或将是公司上市的拦路虎。
张力制图
净利润下滑28%
据悉，凯达重工成立于2007年，专注于轧辊、辊环等钢材轧制关键部件的研发、生产、销售。
2023年—2025年（下称“报告期”），凯达重工分别实现营收4.52亿元、4.6亿元、4.77亿元，营收复合增速仅约2.8%；净利润分别实现0.65亿元、0.63亿元、0.71亿元，2024年出现增收不增利的情况，整体复合增速也仅仅为4.51%。
公司产品分为轧辊、辊环和辊轴。其中，轧辊产品带来的收入占比在85.6%—87.81%，是主力产品。轧辊是钢材轧制环节中不可或缺的核心工具，是装配在轧机上实现钢材连续塑性变形的主要工作部件和消耗性轧制工具，直接决定了钢材的形状、表面质量和尺寸精度。
不过，谋求上市的凯达重工却面临着一个尴尬——2026年一季度的业绩出现了两位数的大幅下滑。
凯达重工一季度仅实现营收0.88亿元，同比下降19.58%；净利润为0.11亿元，同比下降28.18%。
对于业绩大幅下滑，凯达重工不得不直面上市委的询问。其给出的解释是营业收入同比下降主要系对达涅利、英国钢铁、EVRAZ和唐山市天型钢铁有限公司销售收入下降所致。
那么，这种下滑是公司的业绩短期波动，还是下游钢铁周期下行、客户流失、竞争力弱化的长期信号？
行业天花板如何？
IPO日报注意到，凯达重工在招股书中对市场规模以及公司在行业中的市场地位披露的有些“简单”，并没有详细确切的数据。
其表示，轧辊的历史最早可以追溯到18世纪中叶，目前，高速钢轧辊在板带材、棒线材、螺纹钢等领域的应用已较为成熟；但在型钢领域仍处于起步阶段，针对型钢轧制的高速钢轧辊在市场上极为少见，目前具备稳定生产能力的轧辊企业极为有限，市场供应尚未形成规模。
此外，凯达重工披露，目前全球权威研究机构尚未针对按轧制钢材品种（如型钢、板材）细分的高速钢轧辊市场进行专项统计，因此引用高速钢轧辊整体（即不区分轧制钢材品种）市场规模作为参考。根据咨询机构QY Research研究报告数据，2025年全球高速钢轧辊市场规模约为8.44亿美元（约57.9亿元人民币），2025年—2031年复合增长率预计为5.6%。也就是说，到2031年约11.7亿美元（相当于80.35亿元人民币）。
IPO日报查询发现，中金企信数据显示，2023年中国轧辊市场规模为44.5亿元，同比增长7.41%，相比2018年的37.52亿元年复合增长率为3.47%；中国金属轧机用轧辊对外出口金额从2019年的4.51亿美元增长至2024年的6.54亿美元，年复合增长率为7.74%。记者以此增速推算，中国轧辊市场规模到2030年可以达到56.5亿元，即使以7.41%为复合增长率，也仅能达到73.4亿元；中国金属轧机用轧辊对外出口金额到2030年大约10.23亿美元（相当于70.23亿元人民币）。
无论是公司在招股书中的“粗略披露”还是调研机构的数据，从行业视角审视，凯达重工所在行业的天花板并不算高，对单一企业而言收入增长空间似乎十分有限。
而在凯达重工之上，中钢邢机是全球产销规模最大、市场占有率最高的冶金轧辊研发与生产企业。凯达重工还有共昌轧辊、联强轧辊、成都三强和永丰轧辊等竞争对手。
从这些来看，凯达重工如今增长乏力的趋势，增长空间有限的市场规模，都是凯达重工需要面对的问题。
研发费用率和毛利率的“背离”
此外，凯达重工下游钢铁行业正处产能过剩、盈利承压的周期低谷，面临着不小的降本压力，而这也将向上游传导。目前，高端轧辊领域外资品牌占据一定地位，国产替代是大趋势。
可是，报告期内，凯达重工研发费用率仅分别为1.33%、1.68%和1.7%。
由于公司的主要竞争对手均未上市，公司在新三板专用设备制造业挂牌企业中，选取了与公司同样专注于轧辊制造的华冶股份和腾升科技，以及以轧辊作为主营业务之一的中原辊轴作为同行业可比公司。然后，公司在A股专用设备制造业上市公司中选取了同样以铸造工艺为主的合力科技作为同行业可比上市公司。此外，鉴于凤形股份在生产工艺、产品类型和应用领域等方面均与公司存在一定相似性，公司也将其作为可比公司。
上述同行业可比上市公司中最低的研发费用率数据是3.48%（中原辊轴）、3.11%（中原辊轴）、3.75%（仅凤形股份披露了2025年数据），远高于凯达重工。
此次北交所IPO，凯达重工拟将募集资金2.95亿元基本上全部用于“凯达西太湖高性能轧辊生产基地”建设项目，无研发、补流、市场拓展等配套投入。
凯达重工单一募投、全押产能扩张，是否过于激进？如此背景下，凯达重工未来如何在研发投入不足的情况下，突破外资高端市场、提升产品附加值，避免长期陷入中低端同质化、价格战的困境？
更关键的是，凯达重工投入的研发费用有限，但却实现了26.77%、23.93%、26.32%的毛利率，这个毛利率明显高于同行业可比上市公司的平均水平（2023年、2024年可比公司平均毛利率为21.38%、22.39%）。
对于研发投入与毛利的反向背离，凯达重工给出的解释是，公司存在研发试制品销售的情况，按照《企业会计准则解释第15号》的相关规定，将研发试制品的成本冲减研发支出;此外，公司产品与同行业可比公司产品不同，不同公司产品布局、技术升级领域、研发方向及具体研发项目所需资源投入等不同，导致研发投入存在差异，进而导致研发费用率不同。
而凯达重工如何保障核心产品的技术壁垒，如何证明低研发高毛利不是通过会计处理调节、牺牲长期技术竞争力换取短期报表利润，或许是上市委重点问询的内容之一。
重要岗位遍布亲属
股权方面，凯达重工创始人许亚南出生于1959年，67岁。万亚英与许亚南为夫妻关系，是一致行动人。此前公司股东国冶控股、嘉德创投和嘉融创投均受许亚南和万亚英控制，许亚南和万亚英能够控制公司有表决权的股份比例为100%。
此外，凯达重工董事、副总经理、董事会秘书、财务负责人蒋薇为实际控制人的亲属，技术部副主任许云鹏为蒋薇的配偶，公司副总经理、销售负责人万伟华为实际控制人的亲属。
2024年12月，凯达重工将员工持股平台执行事务合伙人变更为公司财务经理戴红星和采购储运部经理季留平，实控人的控制权已从100%降至70.91%。公司还表示，戴红星、季留平与实控人从未且未来也不会签订一致行动协议，在历次股东（大）会中均独立行使表决权。
但是，认定“不拥有控制权”的法律与事实依据，如何证明这两位经理在股东会、重大决策中能完全独立、不受实控人实质影响，避免“形式分权、实质集权”，仍将是上市委重点问询的首要问题。
而创始人许亚南深耕行业数十年但年龄偏大，公司核心管理、技术、销售团队均以家族、亲属为主，公司是否建立了成熟的职业经理人团队，未来实控人退休、交接班后，如何保障公司战略、管理、技术的连续性，也是未来凯达重工需要考虑的问题。
顺阳网配资提示：文章来自网络，不代表本站观点。
